關(guān)注1:挖機(jī)油缸業(yè)務(wù)迎來業(yè)績拐點(diǎn)
2014年前10月,國內(nèi)挖掘機(jī)銷量7.97萬臺,同比下降16.8%,較前三季度降幅進(jìn)一步加大。行業(yè)景氣下滑對公司挖機(jī)油缸業(yè)務(wù)產(chǎn)生較大負(fù)面影響。前三季度挖掘機(jī)專用油缸110327只,同比下降19%。
受行業(yè)低迷,以及公司固定資產(chǎn)折舊費(fèi)用增加等因素影響,公司今年業(yè)績大幅下滑,前三季度收入、凈利潤分別同比下滑12.5%、63.6%。進(jìn)入四季度后,挖機(jī)行業(yè)未見回暖,且液壓泵閥項(xiàng)目仍在建設(shè)期未投產(chǎn),公司預(yù)計(jì)2014年度全年的累計(jì)凈利潤與2013年度相比下降55%-70%。
工程機(jī)械行業(yè)經(jīng)過三年多的調(diào)整,目前仍然未走出陰影,但未來兩年工程機(jī)械行業(yè)景氣度有望回升,動力主要來自兩方面:1)“經(jīng)濟(jì)托底”思路下,11月22日的降息開啟降息、降準(zhǔn)周期,12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出“積極的財(cái)政政策要有力度,貨幣政策要更加注重松緊適度”,財(cái)政、貨幣政策寬松取向延續(xù)并有可能加強(qiáng),有助工程機(jī)械行業(yè)底部回升,并帶動公司挖機(jī)油缸銷量回升;2)國家層面推動“一帶一路”建設(shè),工程機(jī)械作為中國最具全球競爭力的產(chǎn)品之一,有望受益基建走出去,這對挖機(jī)油缸等上游零部件也將產(chǎn)生拉動作用。
除了行業(yè)好轉(zhuǎn)預(yù)期外,未來兩年公司挖機(jī)油缸業(yè)務(wù)本身也迎來一些積極的因素。1)今年公司高精密鑄件項(xiàng)目因液壓泵閥項(xiàng)目尚未投產(chǎn),產(chǎn)能利用率低且以自用為主,現(xiàn)有油缸攤銷生產(chǎn)成本增加,隨著液壓泵閥開始上量,油缸攤銷成本將逐漸下降;2)2014年是公司資本開支高峰,預(yù)計(jì)達(dá)到近7億元,隨著廠房建設(shè)完畢,2015年資本開支將大幅下降,2016年后新增折舊顯著下降,固定成本壓力將逐漸緩解。預(yù)計(jì)未來兩年公司產(chǎn)品毛利率將底部回升。
關(guān)注2:融入全球配套體系,挖機(jī)油缸出口將保持增長態(tài)勢
今年前三季度公司國外油缸銷售收入1.7億元,同比增長19%,占營業(yè)收入的22.44%。目前卡特的小挖油缸全部由公司配套,供給卡特彼勒日本公司的油缸約占公司出口額的45%。目前配套卡特以6-18噸小挖為主,未來會繼續(xù)擴(kuò)大至中大挖和礦用車油缸。此外,公司也逐步進(jìn)入了久保田、洋馬、加藤、日立、石川島等其他外資品牌的供應(yīng)體系。預(yù)計(jì)挖機(jī)油缸出口將保持增長態(tài)勢。
關(guān)注3:非標(biāo)油缸下游需求相對穩(wěn)定,未來將保持25%左右增速
重型裝備用非標(biāo)準(zhǔn)油缸主要應(yīng)用于大型基建設(shè)備、船舶、海洋工程設(shè)備、港口機(jī)械和大型工業(yè)設(shè)備等領(lǐng)域。今年前三季度公司非標(biāo)準(zhǔn)油缸銷售32803只,同比增長2%;實(shí)現(xiàn)銷售收入29595萬元,同比增長22%,占公司收入比重提升至35%,非標(biāo)油缸的增長在一定程度上對沖了挖機(jī)油缸的下滑。目前公司非標(biāo)油缸1/3的收入來自盾構(gòu)機(jī)油缸,已成為全球領(lǐng)先的盾構(gòu)機(jī)油缸生產(chǎn)企業(yè)。此外,公司加大海工油缸銷售,挪威TTS極軟已經(jīng)進(jìn)入公司前五大客戶。今年8月公司使用25萬歐元收購德國WACO公司51%股權(quán),意在擴(kuò)大海外海工非標(biāo)油缸業(yè)務(wù)�？傮w上,我們認(rèn)為公司非標(biāo)油缸下游需求相對穩(wěn)定,未來將保持25%左右的增速。
關(guān)注4:挖機(jī)泵閥研發(fā)已獲得突破,明年有望批量供貨,未來業(yè)績彈性極大
公司在挖機(jī)油缸上已經(jīng)有深厚的技術(shù)積淀,實(shí)現(xiàn)了進(jìn)口替代。為了成為挖機(jī)液壓系統(tǒng)成套供應(yīng)商,公司力求在液壓泵、閥上繼續(xù)突破。公司去年4月成立常州立新子公司,擬投資15億元用于液壓泵閥項(xiàng)目建設(shè),規(guī)劃2萬套挖機(jī)液壓閥和高壓柱塞泵。目前廠房已建設(shè)完成,現(xiàn)場已有部分泵閥加工設(shè)備和產(chǎn)品。
公司挖掘機(jī)主控液壓閥和高壓柱塞泵分步研制,先從6-8噸的小挖開始做,待成熟后再拓展至中大挖。目前小挖產(chǎn)品已完成臺架測試,并在三一、柳工、徐工的挖機(jī)上做裝機(jī)測試,目前各項(xiàng)測試指標(biāo)良好,較國外產(chǎn)品省油5-15%,且操控性能不輸國外產(chǎn)品。預(yù)計(jì)主機(jī)廠會逐漸接受公司產(chǎn)品,2015年有望批量供貨。泵閥價格隨著挖機(jī)噸位變化,預(yù)計(jì)6-8噸小挖單泵單閥售價約2元萬/套。我們假設(shè)2015、2016年分別銷售2000套、5000套,單價分別為2萬元/套、3萬元/套,對應(yīng)銷售收入為4000萬元、1.5億元。如果2018年2萬套泵閥達(dá)產(chǎn),按均價5萬元/套,對應(yīng)銷售收入將達(dá)到10億元。
由于國內(nèi)主要零部件廠商中中川液壓、寧波塞克斯主要做二手機(jī)市場,林德液壓主要應(yīng)用在叉車,主機(jī)廠三一、龍工等研發(fā)進(jìn)展緩慢,公司在未來兩年面對的主要競爭對手是日本的力士樂和川崎。由于挖機(jī)泵閥技術(shù)壁壘遠(yuǎn)高于挖機(jī)油缸,盈利能力更強(qiáng),預(yù)計(jì)正常情況下毛利率可達(dá)45%左右。由于量產(chǎn)初期折舊攤銷較大,我們保守預(yù)計(jì)2015、2016年毛利率分別為32%、38%。
關(guān)注5:工業(yè)通用閥門技術(shù)門檻不高,產(chǎn)能釋放視市場變化
公司的工業(yè)通用閥遠(yuǎn)期規(guī)劃產(chǎn)能200萬件,目前建設(shè)廠房可達(dá)到100萬件產(chǎn)能。工業(yè)通用閥門技術(shù)門檻相對不高,市場競爭比較充分,屬于需求拉動型產(chǎn)品,有利于快速做大規(guī)模。公司產(chǎn)能釋放節(jié)奏依賴市場變化,考慮未來兩年的經(jīng)濟(jì)形勢,我們保守預(yù)計(jì)公司2015、2016年分別銷售30萬件、50萬件,按均價500元/件計(jì)算,對應(yīng)銷售收入可達(dá)1.5億元、2.5億元。如果2018年100萬件通用閥門達(dá)產(chǎn),可實(shí)現(xiàn)銷售收入5億元。
結(jié)論:
公司挖機(jī)油缸業(yè)務(wù)迎來業(yè)績拐點(diǎn),海外油缸、非標(biāo)油缸保持增長態(tài)勢;公司致力于挖機(jī)核心零部件的進(jìn)口替代,挖機(jī)泵閥研發(fā)已獲得突破,明年有望批量供貨,未來業(yè)績彈性極大。我們預(yù)計(jì)公司2014-2016年的每股收益分別為0.14元、0.22元、0.40元,對應(yīng)動態(tài)市盈率分別為86倍、52倍、29倍,給予公司“推薦”的投資評級。
風(fēng)險提示:
主業(yè)復(fù)蘇緩慢以及挖機(jī)泵閥研發(fā)、銷售低于預(yù)期的風(fēng)險。
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